两年半亏7个多亿，宝济药业IPO启动招股，商业化前景如何

宝济药业尚未实现盈利，目前公司仅有一项辅助生殖药物SJ02获批NDA，上市后将面临短效FSH和其他长效FSH的激烈竞争。

来源：摄图网

营收暴涨或靠一次性收入，购销两端均现高度依赖

2025年12月2日，上海宝济药业股份有限公司（以下简称：宝济药业）公告启动港股招股，距离公司成立还不到六年。

宝济药业官网显示，公司主要从事重组蛋白药物和抗体药物的产业化与商业化。公司建设了符合cGMP标准的生产基地，占地约63000平方米，规划了多条覆盖哺乳动物细胞表达系统及大肠杆菌/酵母表达系统的原液生产线，以及水针剂、冻干粉针剂和一次性预灌封制剂的成品生产线。

辅助生殖药物SJ02（商品名：晟诺娃®）是公司最接近商业化的产品。2024年9月，宝济药业与跨国药企欧加隆（Organon）的全资附属公司欧加隆（上海）医药贸易有限公司（以下简称：欧加隆上海）订立许可及商业化协议，授予欧加隆在中国开发、制造及商业化SJ02的独家许可，并就SJ02订立附带独立制造及供应协议。据协议，宝济药业将从欧加隆分两期收取首付款1200万美元，并已收到第一笔首付款600万美元。

2025年上半年，宝济药业营收4199万元，比2024年全年增加了约580%。其中，4000.19万元来自客户集团E。招股书称，客户集团E是1989年在中国注册成立的全球性医疗保健公司，专注于在中国内地进口、营销及分销其女性健康、生物类似药及成熟药品的产品组合。而据工商信息，欧加隆上海成立于1989年。

不过，宝济药业与欧加隆的合作已经提前终止。

根据欧加隆于2025年4月发出的终止通知，欧加隆协议连同SJ02的附带制造及供应协议于7月28日终止。宝济药业表示，公司重新拥有在全球开发、制造及商业化SJ02的所有权利，且无义务就协议终止向欧加隆退还任何已收款项（包括2024年收取的第一笔首付款）或向其支付任何款项。

7月9日，宝济药业与安科生物（300009.SZ）订立独家销售代理协议，安科生物将作为独家CSO（合同销售组织），负责SJ02在大中华区的商业化。此时宝济药业与欧加隆的代理协议尚未完全终止，公司表示，安科生物的独家销售代理期限自SJ02取得药品注册证书之日开始计算，即8月19日。

受客户集团E影响，2025年上半年，宝济药业来自第一大客户的收入占比为95.3%，而2023年、2024年分别为40.9%、45.9%，长期处于较高水平。报告期各期，公司向第一大供应商的采购占比分别为28.4%、36.5%、52.6%，最后一期同样越过50%。

商业化前景如何

新药上市要经过漫长的临床试验周期。以SJ02为例，该产品2018年2月获得的IND（新药临床试验）批准，I期临床试验于2018年11月开展，并于2020年3月完成，2021年4月完成Ⅱ期临床试验，2022年12月完成Ⅲ期部分。2023年12月，宝济药业向国家药监局提交SJ02的NDA（新药申请），2025年8月获批。从IND获批到NDA获批，用时约七年半。

招股书显示，除SJ02外，目前宝济药业并无其他药物获批或处于商业化阶段。2024年6月，公司向国家药监局提交了KJ017产品作为单药的NDA，KJ103的1项适应症处于Ⅲ期临床试验阶段，其他产品则处于临床前或I期、Ⅱ期临床试验阶段，距离商业化比较遥远。

作为最接近商业化的产品，SJ02是一种长效重组人卵泡刺激素羧基末端肽融合蛋白（FSH-CTP），作为辅助生殖，用于进行控制性卵巢刺激、促进多囊泡发育及诱发排卵。

目前，市面上的重组人卵泡刺激素（FSH）主要有两种形式：短效FSH和长效FHS。两者具有相似的疗效和安全性，但在成本和药效持续时间等方面存在差异，长效产品减少注射频率，减轻患者治疗负担。

国内已有7款短效重组FSH产品上市，包括长春高新（000661.SZ）子公司金赛药业自主研发的中国首个重组FSH金赛恒®。而与宝济药业的SJ02相同，金赛药业研发的N02注射液也是长效FSH-CTP产品，今年9月获得国家药监局核准签发的《药品注册证书》。

招股书显示，2024年中国FSH市场规模为32亿元，预计2025年为38亿元，其中长效FSH市场规模预计仅为1亿元。不过，宝济药业预计中国长效FSH的市场规模在2029年、2033年将分别达到12亿元、36亿元，2025年至2029年的CAGR高达86.1%。

值得注意的是，宝济药业与CSO合作意味着无法独享全部收益。安科生物表示，晟诺娃®有望为公司增收创利，随着市场需求的逐步释放以及推广工作的全面展开，该产品有望成为公司新的盈利增长点。

两年半亏7个多亿，董事、监事薪酬逆势上涨

2023年、2024年、2025年上半年，宝济药业分别取得收入693万元、616万元、4199万元，2025年上半年营收大涨主要来自许可收入4000万元。同期，公司亏损总额分别为1.6亿元、3.64亿元、1.83亿元，合计亏损超过7亿元。

从2024年来看，当期公司营业收入下降、亏损额扩大，但董事及监事薪酬逆势上涨。

2023年、2024年，宝济药业支付给董事及监事的酬金（包括薪金、花红、津贴及实物福利、以股权结算的股份奖励开支及退休金计划供款）总额分别4.9百万元、105.8百万元，2024年同比上涨超过20倍。

2023年、2024年，公司向主要管理人员支付的薪酬总额分别为701.3万元、1.23亿元，2024年飙涨主要是发生股权激励1.14亿元。若剔除股权激励，公司2024年向主要管理人员支付的薪酬为869.1万元，同比增幅约24%。

刘彦君、王征、谭靖伟三位执行董事为一致行动人，是宝济药业的控股股东。上述三人合计薪酬从2023年的约397万元涨至2024年的超1.02亿元。若剔除股权激励，三人2024年薪酬合计491.1万元，同样增长约24%。

宝济药业长期亏损主要源于研发开支。2023年、2024年、2025年上半年，公司研发开支分别为1.33亿元、2.51亿元、1.11亿元，合计近5亿元。

目前，公司拥有19项国内授权专利、1项美国授权专利和1项日本授权专利，还有73项专利处于待审批状态。