两大客户巨亏，未来前景不明，华峰测控IPO估值却极高

北京华峰测控技术股份有限公司 （公司简称：华峰测控）是一家主要从事半导体元器件测试筛选设备和专用智能化测试系统的研制、生产、销售和技术服务的科创板拟上市公司。华峰测控曾于2018年1月报送辅导材料，谋求创业板上市，2019年又改道科创板，公司即将迎来上会大考。

两大主要客户巨亏，未来发展存疑

华峰测控在申报材料中自称是“国内最大的半导体测试机本土供应商”。2016年至2019年上半年，华峰测控的营业收入分别为1.12亿元、1.49亿元、2.19亿元、1.02亿元；同期净利润分别 4120.82万元、5281.14万元、9072.93万元、3798.39万元，从业绩来看，公司的盈利能力较强，收入不断攀升。

（图片来源于网络）

但是公司下游客户的日子却并不好过，长电科技（证券代码：600584.SH）是华峰测控2017年和2019年上半年的第一大客户，带来的收入占其营收比例达到16.99%和14.21%，而2018年带给公司9.56%的营收，为第二大客户。长电科技2017年、2018年以及2019年半年报的归母净利润分别为3.43亿元、-9.39亿元、-2.58亿元，业绩由盈转亏。

通富微电（证券代码：002156.SZ）也是华峰测控的大客户之一，2019年半年报归母净利润为-7764.05万元，也处于亏损状态中。

华峰测控应收账款余额前五名中，也包括长电科技及通富微电，两者合计占总应收账款比为34.58%。截止今年前三季度，长电科技归属于上市公司股东的净利润亏损1.82亿元；通富微电归属于上市公司股东的净利润亏损2733.04万元。

此外，华天科技（证券代码：002185.SZ）在2018年为华峰测控第一大客户。华天科技2018年归母净利润为3.9亿元，同比下降21.27%；其2019年上半年归母净利润为8561.02万元，同比下滑-59.33%。

华峰测控在2016年至2019年上半年的公司应收账款净额分别为4201.94万元、4324.14万元、3557.05万元和6497.21万元，占各期营业收入的比例分别为37.54%、29.10%、16.27%和63.55%。2019年上半年应收账款急速攀升，这或许和客户自身业绩下滑有些关系。

研发费用远低于竞争对手，曾陷知识产权纠纷

来科创板上市，研发投入一直是一个比较重要的指标。但是华峰测控的研发费用占比远不及竞争对手。2016年度、2017年度、2018年度和2019年上半年，华峰测控研发费用分别为1626.50万元、1788.84万元、2439.28万元和1387.64万元，占营业收入的比例分别为14.53%、12.04%、11.15%和13.57%，研发费用占比有所下降。

我们可以对比一下华峰测控的主要竞争对手的情况，华峰测控在国内的竞争对手仅有长川科技（证券代码：300604.SZ）一家，同期长川科技研发费用占营业收入的比例分别为20.11%%、20.51%、28.55%、41.60%。研发投入强度方面远超华峰测控。

我们查询了长川科技的2018年年度报告，长川科技2018年研发费用主要用在了人工薪酬、股份支付、直接投入及折旧摊销等方面，其中职工薪酬与直接投入方面，华峰测控与长川科技差距较大，2018年长川科技研发费用职工薪酬投入4070.07万元，直接投入711.87万元，股份支付费用892.02万元，折旧及摊销还有其他费用累计约500万元。

而华峰测控2018年的研发费用中人工费为1931.93万元，不到长川科技的一半，材料费及房屋租赁、水电费等其他费用合计约500万元。不管从研发投入方面还是具体的研发费用细节方面，华峰测控相比竞争对手差距都不小。

此外，2017年5月，华峰测控的某国外竞争对手聘请律师事务所向华峰测控发送律师函，提出华峰测控侵犯了其在相关国家的专利权，要求华峰测控停止侵权行为。公司聘请的律师经过调查进行了回应，双方律师也进行了多轮沟通，自去年3月公司方面发出最后一封回函后，未再披露相关信息。

对此，上交所也关注到了这个问题并进行了问询，华峰测控回函中表示，即使未来发生诉讼且公司败诉而被禁止在其所在国销售产品，对公司的经营亦不会构成重大不利影响。为防范与国际竞争对手直接竞争而导致的海外知识产权纠纷，公司正在筹备境外发明专利申请注册工作，待公司取得更多的境外专利授权后，在相关地区出售、许诺销售、生产或使用公司产品的行为将受到保护，从而降低海外知识产权争议发生的可能性。

但是，光峰科技（证券代码：688007.SH）与传音控股（证券代码：688036.SH）的案例就在眼前，诉讼的影响需要投资者注意。7月29日晚间，作为科创板首批25家上市企业之一，光峰科技披露了涉讼公告。光峰科技于2019年7月29日收到了三份《民事起诉状》，涉案的金额合计人民币4843.60万元。此案的原告方为台达电子工业股份有限公司，是光峰科技的市场竞争对手之一。而传音控股在刚上市没多久的10月7日晚，传音控股发布公告称，公司收到了深圳市中级人民法院送达的起诉状，华为起诉传音控股公司及其子公司侵犯其“珍珠极光Pearl主题壁纸”美术作品的著作权所有权人，诉讼标的金额为人民币2000万元。从上述涉诉金额可以看出，知识产权的纠纷影响并不小。

估值高企，大额募资，科创板市场能否支撑？

本次华峰测控IPO最为惹人注目的就是高企的投后整体估值及募资规模了。

从估值来看，深圳芯瑞创业投资合伙企业（有限合伙）于2019年3月出资1.1亿元获得华峰测控8.47%的股份，以此计算当时华峰测控的估值为12.99亿元。招股书中，华峰测控拟募集资金10亿元，发行不超过1529.63万股股票，占发行后总股本的25%，如考虑全额使用超额配售，则发行不超过1759.07万股，占发行后总股本的27.71%。华峰测控本次IPO的预计估值应高于36.09亿元，相对于深圳芯瑞入股时的估值，半年多时间就增长了277.82%。

以36.09亿元的估值和2018年公司净利润9072.92万元的净利润简单计算，目前华峰测控还未上市，PE就已经达到了约40倍。而市净率方面，本次发行后公司股本将不超过61185186股，净资产3.64亿，上会版招股书显示，目前华峰测控的每股净资产为7.93元，上市后每股净资产5.95元，以估值36.09亿元计算，公司的市净率已经达到了惊人的9.91倍，这在目前科创板的上市企业中位列前十的。

此外，截止2019年6月底，华峰测控总资产为3.995亿元，净资产为3.64亿元，但是本次科创板IPO，华峰测控的计划募集资金金额达到了10亿元，是总资产规模的2.5倍，净资产规模的2.75倍。在科创板已经上市交易的公司里，募集资金金额接近或者超过当时最近一期财报中总资产和净资产两倍的公司还有另外一家新光光电（证券代码：688011.SZ）。

查询新光光电的招股书显示，新光光电募集资金9.52亿元，约为2019年半年报时总资产4.79亿元的2倍，是净资产3.04亿元的3.13倍。

但是新光光电亦是科创板跌临近跌破发行价的个股之一，截至2019年11月21日，新光光电股价报收于38.49元/股，离38.09元/股的发行价仅0.4元的差距。新光光电濒临破发，或是因为该公司2019年三季报业绩业绩下滑。新光光电三季报显示，公司营业收入9428.78万元，同比增长34.56%；归属于上市公司股东的净利润1453.41万元，同比大幅下滑了53.03%。新光光电的三季报一出，公司的股价马上急转直下。

目前，科创板上已经有多家上市公司跌破发行价，除新光光电外，还有我们此前报道的天准科技（证券代码：688003）其募集资金同样接近上市前总资产和净资产的两倍。

科创板破发已经不少，投资者对于科创板打新的热情也在逐步理性化，对于华峰测控而言，未来业绩不明，如何能支撑较高的估值，这需要投资者关注。