市值管理边界的认知与操守

迄今为止，本专栏已经发布了八篇拙作。此前七篇所述大多数属于致用范畴。今天我们从市值管理边界的认知与操守角度，来聊聊市值管理的本体。众所周知，成功市值管理的表现之一就是股价涨了，失败“市值管理”的直接后果之一就是人被抓了。这里的成功与失败、加引号与不加引号两种市值管理的根本区别在于：真与伪。市值管理是一场认知与操守的博弈，真的假不了，假的真不了。

市值管理的两个边界

市值管理的边界有两种，一个是伦理边界，一个是自然边界。所谓伦理边界，就是上市公司根据监管者及董事会的要求，为自己度身定制的市值管理理想目标。所谓自然边界，就是通过二级市场博弈最终形成的市值管理结果。一个是想要达到的目标，一个是实际达到的结果。两者之间并不完全一致，既有联系又有区别，相互独立又相互纠缠。至于股价孰高孰低，通常情况下我们看到的事实是，两种边界的相对海拔时高时低。

公司努力X市场认可，共同推动市值增长趋向伦理边界

一般来说，利多预期是股价上涨的催化剂，正向预期一直在，上行趋势就不会改。在接近伦理边界时，大概率不会戛然而止，而是有一个惯性上冲过程。当年中国船舶股价到了400元整数关口戛然而止，只是小概率事件。多头情绪会借势把股价送上一程，自然边界就超越了伦理边界。

今年以来我们看到很多自然边界超越伦理边界的案例，包括今年9月4日以2.55万亿元总市值超越工商银行成为A股新晋“市值王”的农业银行、中昊芯英收购带来15个涨停板的天普股份、智元机器人收购激发16倍涨幅的上纬新材等，都为正在演绎中的A股长牛序曲提高了分贝。这其中既有高分红、强治理的预期，也有新技术、新龙头的因素，总之都是正向预期的持续推动，才产生了自然边界超越伦理边界的市值管理结果。

作为宏观市值管理对象的整体A股市场，其实也可以说是近一年来市值管理的典范之作——根据“9·24”一周年那一天的权威媒体统计，一年来1504只个股实现股价翻番，剔除新股之外的5000只股票总体平均涨幅高达86.2%、中位数高达60.6%，这都可以归功于监管当局陆续推出新“国九条”、“1+N”政策、“并购六条”、金融支持经济高质量发展多项创新工具应用、《上市公司监管指引第10号——市值管理》等一系列政策，正向预期持续发酵。这说明只要正向预期一直在，上市公司市值管理进程就不会马失前蹄，即使受到大盘波动的影响偶尔震荡一下，最终还是会螺旋式上升。伦理边界不仅能够如期实现，而且还可能提前实现或者在设定期限内挑战新高，获得超预期的自然边界。

自然边界是伦理边界的致命瓶颈

反之，如果在伦理边界尚未达到之前，正向预期提前消失或者被对冲，甚至逆转成为负向预期，那么自然边界就要提前出现了。上市公司控股股东、董监高、产品服务质量以及有关上市公司自身的种种利空信息都会让市场产生负向预期。

今年以来比较典型的利空信息包括：*ST高鸿虚增营收198亿元被罚1.35亿元、*ST苏吴连续4年财务造假虚增营收超17亿元触发退市风险警示等造假类利空，ST帕瓦实控人职务侵占被立案调查、中核钛白实控人违规转让股票被罚1.5亿元等。屋漏偏逢连夜雨，这类上市公司二级市场股价在其伦理边界本来就大受局限的情况下，因为触及违法的“高压线”而引发了负向预期，从而使得自然边界早于伦理边界提前出现。

随着监管层对上市公司违法行为的“零容忍”态度持续强化，随着投资者对财务健康度、高管合规性及政策风险的关注度持续提高，上市公司对于负向预期的管理越来越重视，甚至成为舆情监控的核心目标。某些根基薄弱的小公司一旦出现负向预期，不仅大概率前功尽弃，而且很可能面临灭顶之灾。像前面提到的虚增收入、财务造假的*ST高鸿和*ST苏吴，股价至今跌跌不休、前途未卜。

资本市场的规范舆情信息一般都是专业信息，多空性质上很容易判断，利多利空泾渭分明。利空信息的出现，通常附带着信披违规、财务欺诈、业绩造假、股价操纵、内幕交易等违规违法行为，不仅会导致股价短期内剧烈波动，而且还有一系列后续责任有待追究，包括民事和刑事。

加上舆论的层层发酵和投资者的维权意识觉醒，往往会令实控人度日如年，甚至做出非理性抉择。所以要想一鼓作气，顺顺利利地完成市值管理任务，获取市值管理收益，达到市值管理目标，甚至超预期地让市值管理对象的客观自然边界惯性超越其事先制定的主观伦理边界，就一定要在市值管理过程中，坚决避免出现利空信息以及由此引发的市场的负向预期。

伦理边界从根本上决定了自然边界

那么如何避免出现负向预期呢？答案是要从源头上杜绝。

这里所说的杜绝源头，绝不是说对利空信息本身的围追堵截（删除信息会导致混淆视听），而是指市值管理者自己的认知与操守从一开始就要符合规范、常抓不懈。不做违规违法违德违理之事，自然就没有利空信息，上市公司的品牌形象也就“固若金汤”了。

所谓操守，就是上市公司市值管理者的职业操守，即“有所为有所不为”。《礼记·大学》有言，知止而后有定，定而后能静，静而后能安，安而后能虑，虑而后能得。热力学第一定律“能量守恒定律”告诉我们：能量既不会凭空产生也不会凭空消失，它只会从一种形式转化为另一种形式，或从一个物体转移到另一个物体。当市值管理者把有限的精力专注于完善公司治理，专注于社会责任提升，专注于科技创新、产品迭代、降本增效、渠道拓展，把上市公司市值管理工具箱扎实用好，用经营企业的精神和专注力来对自家公司的长期市值战略予以精心思考的时候，就不会有多余的精力和能量内耗于“伪市值管理”之中。

反之，如果习惯于追求无源之水、无本之木的“小作文”带来的短期股价刺激，习惯于通过信息操纵、合谋坐庄、题材搭蹭、对倒拉抬等“伪市值管理”行为，打着市值管理的招牌，行严重扰乱市场秩序、侵害投资者权益之实，兜售“操纵市场、内幕交易、信息造假”的狗皮膏药，那肯定没有多余的兴趣和精力来搞真正的市值管理了。

2020年*ST金洲董事长用房产抵押借款1.3亿元雇人托盘保壳，虚构黄金交易虚增收入超30亿元，套现超10亿元被罚1.92亿元，公司股票最终还是免不了退市的命运，时至今日实控人朱要文仍被继续追责。还有一个恒润股份不得不提，以法兰锻件资产为基础的长线成长预期本可以令这家上市公司享有跟金风科技、大金重工同样的风电龙头地位，但2023年底一个利空消息传来，市场一片哗然，令人扼腕叹息！虽然股票没退市，但虚假宣传、操控信披、操纵股价的董事长 等三人合计被罚没超1.4亿元，其中承立新个人被罚6156万元并领了 8年市场禁入证。“伪市值管理”不仅解决不了根本问题，还会招惹更大的麻烦。归根结底，还是出发点决定了归宿，上市公司的伦理边界在根本上决定着自然边界。

伦理边界的规划要尊重客观实际

上市公司在制定市值管理伦理边界的主观目标时，要以现在有能力去做、未来有可能实现的客观现实条件和整体市场环境为基础。《观物篇》曰：物之大者，无若天地，然而亦有所尽也。意思就是说，任何事物都是有边界的，哪怕是大到浩渺无边的宇宙和四时。市值管理也不例外。

市值管理的边界，既有时间上的边界，又有空间上的边界。时间上的边界，受到各种复合周期的综合影响；空间上的边界，受到政策、业绩、事件、资金、风格、风险偏好等因素的叠加调节。

这个边界，可以理解为禁区，也可以理解为周期。一般来讲，股价波动可以有四种形式：大涨，小涨，大跌，小跌。在影响股价波动的“三碗面”中，政策面、基本面就如同是天，决定大趋势，是影响股价宏观格局的主要因素。基本面信息有类似于日月星辰的四类力量主导着四类波动：重大利好导致大涨，重大利空导致暴跌，一般利好导致小涨，一般利空导致小跌。资金面就如同是地，是从属，但也更为直接，类似于水火土石，影响着日常交投：大资金进场导致暴涨，大资金离场导致暴跌，小资金进场导致小幅上涨，小资金离场导致小幅回落。这两个层面的因素往往联动影响股价表现：重大利好导致大资金进场从而大涨，一般利好导致小资金进场从而小涨，重大利空导致大资金离场从而暴跌，一般利空导致小资金离场从而小跌。

在一个预期稳定、规范健康的市场中，股价波动与政策面、基本面之间的关系，应该是一种一一对应的关系，就像立竿必见影、掷地必有声一样，“象见乎上，体必应乎下”。凡是不在这个正常逻辑范围之内的股价波动，就像是空穴来风，都属于异动范围。凡是股价异动，往往跟前面提到的那些负面信息及其背后触犯红线的行为密切相关。所以对政策面、基本面的观察，就是理性投资者测度市场、感知冷暖的窗口。而资金面就是几乎与情绪调节同步发生的一系列动作反应，可以理解为气色、脉搏。如果你面前的一个人天不热狂出汗、天不冷反而不停打哆嗦，那一定是亚健康的表现——湿气太重或者心中有鬼。二级市场就像一面镜子，随时随地映射着市值管理者的内心世界。

管理层积极推动市值管理的初衷，是在公平、公正、公开的“三公”市场环境中最大程度上保护中小投资者的利益，让上市公司把该做的事做好，而不是增加额外的任务。只要把该做的事做好，市值管理工作也就完成一大半了。剩下的事情，即市值管理自然边界的拓展，交给市场来完成就可以了。先得有口皆碑，才有洛阳纸贵。好公司、好股票、好价格，必然会吸引更多的场外增量资金络绎不绝地主动参与进来，成为上市公司的长线持有者。“熵增定律”告诉我们，除非外界输入能量，否则某个独立系统的熵——也就是混乱度——总是会不断增加。所以在管理层眼中，上市公司市值管理的边界拓展任务，换一个角度描述就是希望耐心资本、长期资本等优质投资者源源不断地买入股票、成为股东，在以“长线长投”的制度环境推动“科技—产业—金融”良性循环的过程中，逐步实现上市公司层面的“创新、协调、绿色、开放、共享”的高技术、高效能、高质量资本市场生态体系。

虽然从道理上讲，无论是宏观对冲、事件驱动、个股阿尔法、行业轮动等主观策略带来的积极投资者，还是ETF、指数增强、高频量化等被动策略带来的巴菲特所定义的“消极投资者”，都是市值管理者孜孜以求的目标客户群，但事实上在管理层的潜意识里还是以优质投资者作为需要重点引入的关键投资者。关于这一点，在近期某权威媒体联合某权威学术机构发布的市值管理白皮书中可以领会要旨——机构投资者关系（IIR）必须与传统投资者关系（IR）区别对待。如何把耐心资本、长期资本吸引进来并且来了不走，成为问题的核心。

靠什么来吸引呢？就要靠创新、靠质优，靠最本质意义上的先进生产力，也就是中国资本市场在服务新质生产力发展过程中承担核心作用的——以提高上市公司质量为PCB，以提升公司投资价值和股东回报能力为GPU，以《10号文第十条》列举的六类合规禁止事项为冷却系统，以机构投资者和广大中小投资者为IDC的——中国式市值管理战略。这一战略的成功实施，有赖于政策包容、市场适应、媒体监督，有赖于人工智能、商业航天、低空经济、量子技术等前沿领域核心资产不断上市，更有赖于市值管理者对于市值管理边界的认知与实际执行过程中的道德操守。