市值管理中的隐形变量

宏观和微观是相对的概念。人在自然面前，自然是宏观，人只是微观。对于人本身而言，人体是宏观，细胞是微观。具体到资本市场来看，北京、上海、深圳三大证券交易所所有上市公司的总市值加到一起，可以看作是宏观，而每一家上市公司的市值就可以看作是与这个宏观相对应的微观。具体到每一家上市公司来说，其自身的总市值就是最为重要的宏观，而与其相对应的微观，包括每家公司在经营管理、品牌树立过程中所做出的各种努力，以及由多种形式的风险偏好指标所反映的市场认可程度。即本专栏第一篇文章《当我们讨论市值管理时，我们在说什么》中所提及的“公式九”等号两边。右边的乘积，属于宏观范畴，左边的因子，属于微观范畴。

公式九 公司努力×市场认可 = 总市值

从微观向宏观的演进，必须经过中观过程。就像央行在货币政策制定实施的过程中，准备金率、贴现率和公开市场操作等为最基础的初级货币政策工具，要想实现其对稳定物价、经济增长、充分就业等宏观经济目标作出积极贡献的最终目的，必须经由利率、货币供应量、基础货币、超额准备金等中间工具来传导才行。即使去年“9·24”央行创新工具的应用，也要经过层层传导，才能落实到对资本市场的最终影响上来。这个传导，有时快，有时慢。“9·24”行情的特殊性在于，央行行长潘功胜所释放的资金投放信号，相当于在极小半径中释放了高能电子，所以才会在短时间起到核弹级的救市效果，让上证指数从2700点左右，短短六天就上摸到接近3700点，千点行情瞬间绽放。

当然我们主要探讨的还是传导过程和传导机制问题。马斯洛把人的需求划分为七层，按照从简单到复杂、自下而上的顺序排列，依次是：生理需求、安全需求、社交需求、尊重需求、认知需求、审美需求、自我实现需求。之前有媒体曾用马斯洛这个七层需求金字塔来分析消费类上市公司的板块轮动，借以直观描述这些年来长期价值投资者对产品迭代和消费升级的逐步认可和追逐。从解决温饱问题的食品味业，到提升安全感的消费电子，再到具备社交属性的汽车、茅台，再到表达价值观的数字营销、直播带货，以及生活中无处不在的AI赋能，都可以归纳为这个需求金字塔的不断升级。

今天我们用这个金字塔来分析市值管理，同样适用。上市公司跟人一样，有着多种需求，我们可以把上市公司的需求也归纳为七个层面，即：

一、生理需求：生存及主营业务稳定的需求

二、安全需求：盈利及业绩复合增长的需求

三、社交需求：再融资及交投活跃的需求

四、尊重需求：行业地位及品牌形象的需求

五、认知需求：合理估值及合理溢价的需求

六、审美需求：股本扩张及二次曲线的需求

七、自我实现需求：总市值不断提升的需求

只有上述七个方面的需求被满足之后，上市公司本身才会水涨船高、渐入佳境。与此同时，几乎是亦步亦趋、如影随形在差不多同一阶段内发生的一个事实是，上市公司的这种自身良性运行状态和未来美好预期，会不折不扣地传达给想要长期投资它的人，从而直接触发坚定持有、增持加仓等长期投资行为。而与此相反的是，如果在某个阶段，上市公司的需求没有得到满足，不管是因为它自身缺乏足够的努力，还是它的努力出于种种原因没有得到理想的效果，总之它在某个层面的需求没有得到满足而使得其只能被迫停留在或受限于这七层需求中的某一个层次的时候，长期投资者就会果断停止增持动作，静观其变，直至渐次离场。因为市场很现实，资本市场上一个几乎没有争议的公理就是：没有预期就没有未来。

上述七层需求中的第七层，也就是最上面这一层——“自我实现需求：总市值不断提升的需求”，即为上市公司市值管理的最终目标。在此之前的六层需求，都可以理解成为了实现这个最终目标而付出的努力，都是以上市公司为主体的市值管理者们所要经历的必要过程。

六个层次中每一个层面的需求都有与其目标相对应的实施工具。这些工具的细节此前我们介绍过，它们就是市值管理者常用的基本工具箱。这个工具箱的规范操作，证监会10号文已经有了明确规定。但具体到每家上市公司，怎样用好这些工具做好市值管理，要根据每家的情况，具体问题具体分析，不能一刀切。就像八大菜系餐厅后面的厨房，各家有各家的拿手绝活，各家有各家的特色菜品。

这些初级工具，要通过一个中间过程来实现市值提升的最终目标。这个中间过程，也可以叫做中间工具，就是指上市公司在市值管理过程中对五种重要、必要且紧要的关系的持续有效处理，即：

一、投资者关系管理

二、分析师关系管理

三、媒体关系管理

四、竞合者关系管理

五、管理层关系管理

这五种关系的处理，对于任何一家上市公司来说都可谓驾轻就熟。沪深交易所在对上市公司高管进行入门培训的时候，也都会普及其中大部分的内容。处理相关关系时有着怎样的策略和方法，诸多市场咨询机构及主流媒体也一直没有停止过探索和分享。尤其是对投资者关系、分析师关系、媒体关系、管理层关系的处理，大家听得太多了，这里就不赘述了。当然，在新质生产力的框架下，这些属于传统市值管理领域的关系处理方法、策略和工具，都面临高质量发展的迭代和革新，这是必然的，本人也有一些不同于市场的认识，以后有机会再细说。今天只提竞合者关系管理，这是之前很少有人提及的概念。

所谓竞合者关系管理，指的是上市公司跟它的上下游企业及其竞品企业的关系处理问题。在这种关系的处理过程中，既有竞争又有合作，既有谈判又有协同。若想深入理解其本质，大家在原理上可以参考迈克尔·波特的五力模型。这不是重点，重点是上市公司要从现在开始，在市值管理的过程中充分理解处理竞合关系的必要性，因为现实已经发展到了这一步。

纵观近几年来的市场变化，我们可以发现这样一个新兴趋势，即不管在一级市场还是二级市场上，链首企业的龙头带动效应和贯穿全链条的上下游传导效应，似乎愈演愈烈。虽然十年前也有各种“茅”和“苹果链”，但是那些都相对偏平层、偏静态、偏固化。比起传统链，代表自主可控、战略新兴等新质生产力的华为链、小米链、宁德时代链、比亚迪链、DeepSeek链、宠物经济链等链动力量，在资本市场的影响力日益彰显。针对这样的状况，上市公司在市值管理过程中，就不能忽视自己所处的链条，更不能忽视其在链条上所处的竞争位置。很明显的一个趋势是，在众多产业链中，一二级市场上的聪明资本，越来越倾向于向高端制造、低空经济、人工智能等代表新质生产力的产业链集中。在同一产业链上，长期资本越来越倾向于投资在新质链条上处于优势地位的创新型、成长型企业。当前并购重组、实控权转让的高频发生，也是在这样的大趋势下发生的。

想想2025年以来为什么会平均两天换一个上市公司实控人，你就明白了！

前面所说的以实现六层需求为直接目的的那些工具箱里的工具，可以把它们看作初级工具。刚刚所说的在处理好上述五种关系过程中所运用的工具，可以看作是中间工具。这些初级工具和中间工具，你中有我、我中有你，紧密相关、层层传递，相互依存、相得益彰。只有多种工具综合运用、有机结合，才能环环相扣、循序渐进地共同实现持续有效管理上市公司总市值的宏观目标。

之所以叫做隐形变量，是因为上述市值管理的初级工具和中间工具都不会出现在三张表上，更不会出现在股民朋友们时时可见的K线图上。即使在季度报告和年报中，它们也不会集体“显形”。将来会不会有类似于ESG报告或社会责任报告之类的新规，要求上市公司详细披露市值管理全过程，也未可知。但可以想见的是，如果将市值管理、ESG、并购重组等提升上市公司投资价值的规范化操作融合呈现于市场之中，对于促进中国资本市场的透明性提高、吸引力增强和内在价值重构，肯定是有好处的。

《投资有道》正式开辟“晨光论市值管理”专栏，每月一论，持续分析并跟踪探讨上市公司市值管理的理论及实践。诚邀上市公司董监高及各界投资人士共同参与到有关市值管理的讨论中来。

（作者邮箱：SHshizhiguanli@qq.com）