毛利率异常高,用电量异常涨,力邦合信IPO上会恐需好好解释

时间:2018-08-26 23:00 栏目:IPO专栏 编辑:投资有道 点击: 10,689 次

浙江力邦合信智能制动系统股份有限公司(以下简称:力邦合信)是一家以乘用车制动系统相关产品的研发、生产和销售作为主营业务,主要生产电子驻车制动系统、盘式制动器、制动器零部件等产品的拟上市公司,与今年4月27日挂牌上市的伯特利非常类似。

但是,通过对比研究,我们发现公司存在诸如:主营业务毛利率数据竟然全面超越同行业巨头芜湖伯特利汽车安全系统股份有限公司(证券简称:伯特利 证券代码:603596.SH),而且变动趋势也完全异于同行业上市公司毛利率平均值;再就是用电量与同期产量不匹配,或存财务数据造假之嫌等等问题。

 

毛利率明显高于同行,营收质量又显著低于同行

    报告期内,力邦合信的主营业务毛利率水平远超全部同行业可比上市公司,且毛利率变动趋势与同行业可比上市公司平均水平不相符合,或有财务数据造假之嫌。此外,公司各期的应收账款与营收之比,显著高于伯特利的同类数据,或反映公司营收质量显著低于伯特利。

报告期内,力邦合信的主营业务毛利率分别为24.21%、26.10%、29.01%,持续显著上涨,期间累计涨幅达到4.80个百分点。同期,同行业可比上市公司的主营业务毛利率平均值分别为21.00%、22.10%和21.79%,期间呈上涨后冲高回落的变动趋势,累计增幅仅0.79个百分点,与力邦合信主营业务毛利率持续明显上涨的趋势显然不同。另外,前者力邦合信的数据均明显高于后者,差异从3.21上升至7.22个百分点,持续放大;而且力邦合信的主营业务毛利率在报告期内甚至显著高于全部四家同行业可比上市公司各自在各期内的毛利率,以公司并不特别突出的行业地位而言,这样的毛利率水平,简直令人匪夷所思。

再进一步根据力邦合信的两大类产品分别展开分析,从2015年到2017年,公司的盘式制动器毛利率分别为23.38%、22.19%和21.83%,作为传统的机械制动器产品,面对日益激烈的市场竞争,毛利率持续下滑;而同期公司的电子驻车制动系统毛利率分别为28.62%、31.05%和33.19%,在国内自有品牌市场上仅有一个竞争对手的情况下,其毛利率持续上升。而另一主营业务,零部件及其他产品的毛利率,因报告期内其主营业务收入占比从未超过10%,因此其对公司综合毛利率的影响并不明显。

在同行业可比上市公司中,伯特利与力邦合信比较相似,是国内自主品牌乘用车制动器企业中,仅有的两家能够生产电子驻车制动系统的厂商之一。不妨将其与公司的产品毛利率水平展开比较。根据伯特利的招股书披露,从2015年到2017年,伯特利的盘式制动器的毛利率分别为21.72%、21.48%和19.18%,持续下滑,且与上述力邦合信同类产品各期毛利率之间,分别存在1.66、0.71和2.65个百分点的差异,力邦合信的盘式制动器毛利率报告期内始终高于伯特利。同期,伯特利的电子驻车制动系统的毛利率分别为28.43%、29.53%和27.27%,在2016年冲高后已经开始下降,与上述公司电子驻车系统各期内的毛利率之间分别存在0.19、1.52和5.92百分点的差异,力邦合信的电子驻车系统的毛利率报告期内持续高于伯特利,并且其毛利率领先伯特利的幅度持续扩大。

上述主要产品毛利率的优势,是力邦合信的生产销售相对伯特利具有规模优势的体现吗?似乎不是。报告期内力邦合信的营收总金额分别为5.85亿元、11.23亿元和14.10亿元,分别占当期伯特利营收总额的39.77%、50.76%和58.28%,两者之间的营收规模还不可以相提并论,因此在伯特利的招股书中也并未将力邦合信列为主要竞争对手。那么上述毛利率优势是来自于客户质量的差别吗?似乎也不是。报告期内,力邦合信电子驻车系统的前五大客户主要是诸如:众泰汽车、金坛汽车、野马汽车、临沂汽车和猎豹汽车等国内自有品牌整车制造的二、三线厂商,除众泰汽车偶有耳闻之外,其他几乎都是名不见经传;而伯特利报告期内的前五大客户主要是类似:奇瑞汽车、长安汽车、吉利汽车、美国萨克迪、上汽通用和北汽银翔等外资零部件厂商和合资、国内自有品牌整车制造的一线厂商,除北汽银翔声名稍逊,其他各整车品牌都是名闻遐迩。客户的质量能够间接反映公司产品的技术水平、质量管控和销量规模。在业务规模和客户质量上,只能量产电子驻车系统的力邦合信,与能够生产整套电控制动产品——包括电子驻车制动系统、制动防抱死系统及电子稳定控制系统的伯特利都或许相差了不止一个档次。可是,力邦合信报告期内的两大主营业务毛利率却都显著高于伯特利,实在已经超出常人的理解能力之外。

值得一提的是,力邦合信报告期内营业收入分别为5.85亿元、11.23亿元和14.10亿元,同期应收账款金额分别为3.08亿元、5.51亿元和6.34亿元,那么各期应收账款与营收之比分别为52.72%、49.09%和44.93%。与报告期三年内伯特利分别为36.74%、40.81%和34.10%的应收账款与营收之比相比较,显然报告期内,前者比后者分别高出15.98、8.28和10.83个百分点,力邦合信的营收质量或许比伯特利差得有点远。

关联采购或是利益调节工具

    报告期内,力邦合信与同一控股股东——力邦集团有限公司下属控制的另一家企业温州力邦企业有限公司(以下简称:力邦企业)之间,存在以采购铝铸件原材料为主的经常性关联交易,而力邦企业提供的铝铸件毛利率显著低于同行业可比上市公司该类业务毛利率,或存以关联交易调节利润的可能性。

根据招股书披露,力邦合信向关联方力邦企业采购铝铸件原材料,主要为制动钳的钳体毛坯铝铸件。从2015年到2017年的三年报告期内,公司上述经常性关联交易的金额分别为1,694.53万元、3,738.12万元和5,568.07万元;占公司各期营业成本的比重分别为3.82%、4.50%和5.56%;占铸件原材料采购的比重则分别为17.75%、20.83%和23.00%,无论是关联交易采购金额,还是占当期营业成本之比,亦或是占当期铸件原材料采购之比,三者都出现了持续上涨的趋势。报告期内,公司在铝铸件原材料采购方面,对关联交易的依赖性已显著增加。

按招股书的说法,“铝铸件毛坯的制造工艺简单、通用、较容易找到质量可靠、价格相当的供应商”,力邦合信以此作为其对力邦企业的关联采购并未形成依赖的说辞。可是,既然弱化与力邦企业之间的关联交易是如此“容易”的一件事,并非不可避免,那么为何面对关联交易合规的要求,公司却依然逆势而动,持续显著增加关联采购的规模呢?前后岂非自相矛盾?

让我们进一步分析力邦合信增加向力邦企业关联采购铝铸件的真实原因。据招股书披露,力邦企业报告期内向公司提供的铝铸件产品的销售毛利率分别为18.25%、18.99%和17.95%,同期汽车零部件铸造行业内上市公司的主营业务毛利率平均值分别为21.82%、22.77%和21.81%。与之相比,力邦企业各期关联交易的销售毛利率普遍分别比同行业可比上市公司毛利率平均值低3.57、3.78和3.86个百分点,两者之间的差异持续放大,力邦企业或存在通过压低产品毛利率给予公司销售优惠的可能。

用电量与产量严重不匹配,财务数据或存虚假

    报告期内,在生产工艺并未显著改变的情况下,力邦合信的用电量增速显著高于产品产量,两者存在严重不匹配,财务数据或存在虚假。

根据招股书披露,在报告期三年内,力邦合信生产电子驻车制动系统的产量分别为7.56万套、36.42万套和50.10万套,2016年和2017年分别同比增长381.75%和37.56%;而另一大类产品——盘式制动器的产量分别为117.09万件、141.58万件和149.64万件,在报告期最后两年内,其同比增幅分别为20.92%和5.69%。在同一期间内,公司的生产过程中耗电量分别为361.60万度、593.50万度和897.69万度,2016年和2017年耗电量分别同比增长64.13%和51.25%,其中2017年的生产耗电量增长显著高于两类主要产品的产量增幅,两者之间存在明显的不匹配。

我们先假设上述产量及用电量数据全部属实,那么从2016年电子驻车制动系统产量的同比增幅远超用电量的同比增长来看,电子驻车制动系统的生产相对盘式制动器的生产而言,应当单位产品的耗电量较少。再看2017年,盘式制动器的产量只增长了5.69%,而电子驻车制动系统的产量增加了37.56%,那么2017年的生产用电量增幅应该小于37.56%才对,但是招股书披露的2017年耗电量是增长51.25%,明显存在矛盾。

那么,该公司是否存在导致用电量增长的其它因素呢?根据招股书披露,报告期内力邦合信的生产工艺并未出现明显变化;而子公司温州力邦的搬迁发生在报告期后的2018年4月份;并且招股书对公司用电增长异常的情况,完全不置一词。

值得一提的是,除盘式制动器及电子驻车制动系统之外,力邦合信报告期内还有营收占比始终未超过10%的“制动器零部件及其他”业务,该业务是否导致用电量异常的因素?由于公司对此业务的披露信息非常有限,我们就无法分析了。

公司没有发出商品,财务处理不严谨

    力邦合信与伯特利,都是国内自有品牌乘用车制动器生产行业内的重要生产商,两者的销售模式相似,但是两者的会计政策却存在明显差异,从而导致力邦合信的部分财务数据与其销售模式出现了显著矛盾。

力邦合信在销售模式上与上市公司伯特利有相似性。根据伯特利招股书披露,该公司每月根据主机(整车)厂客户下达的月度订单组织生产,然后通过第三方物流或自己运送将产品发送至主机厂客户指定的仓库,然后或者在该公司送达的货物实际耗用之后将所有权转移给客户,确认收入;或者在该公司送达的货物经客户验收合格后,将所有权转移给客户,并确认收入。由于在货物送达和实际耗用之间,通常存在一段进入客户指定仓库的时间,按伯特利的会计政策,将上述已经发货而进入客户仓库的货物金额列入发出商品科目。与之相类似,据招股书披露,力邦合信的销售模式同样存在装车领用和验收入库两种模式,其中在发货到客户指定仓库,并在实际装车领用后才实现产品交付,并确认收入的装车领用模式是主流。

在一般情况下,与伯特利拥有相似销售模式的力邦合信的存货中也应包含发出商品科目,以准确记录各期末已经向下游客户发货到库,但是尚未确认收入的商品金额,而且这也是符合现行的会计准则的。可是,在力邦合信的存货明细中,却并无相关项目的披露,而且在公司的会计政策和会计估计中,也并未列入发出商品项目。这就让人怀疑,公司是否为了冲击收入,将不应确认收入的发出商品直接确认了收入?或者是力邦合信将上述应计入发出商品的货物金额全部计入库存商品之中?因公司未作相关披露,无法确切知晓。即使公司没有提前确认收入,确实将发出商品金额全部计入了库存商品,那公司的财务核算方法也与其披露的销售模式相矛盾,不符合现行的会计准则,在财务处理上缺乏严谨。

相反,在伯特利的财务报表中,我们就看到了非常明确的“发出商品”会计科目和相应的数据公布。

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